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《「我是有錢人」迷思633》人再怎麼會算,也算不過老天爺!

2021-08-26 15:46:16聯合新聞網 李雪雯

最近的一些新聞事件,讓筆者重新思索了與投資理財相關的問題,像是主動與被動投資策略,以及商品選擇與槓桿操作。

話說在去(2020)年,由伍德(Cathie Wood)所操盤的ARKK,因為創下152%的超高報酬,吸引了許多投資人的搶進。但在今年,其績效卻是大幅落後美股整體表現。

根據知名投資部落客—綠角的資料截至上週為止,ARKK報酬是-3.5%。而代表美國整體股市的指數化投資工具VTI,則是上漲18.9%。ARKK的霉運還不只如此,根據8月18日的外電報導,電影《大空頭》的原型Michael Burry,正在做空「木頭姐(Cathie Wood)」的旗艦ETF—ARK Innovation ETF。

在Michael Burry管理的Scion基金所遞交的,截至2021年6月30日的第二季持倉報告文件顯示,該基金新增了23.5萬張(價值3100萬美元)ARK Innovation ETF看跌期權。該ETF投資於一系列顛覆性技術公司,包括特斯拉、Square、Coinbase、GBTC。

據媒體報導,Burry並不是唯一一家做空ARK旗艦基金的公司。Laurion Capital Management持有價值約1.71億美元的130萬份看跌期權,而Golden Tree Asset Management、Moore Capital Management和Cormorant Asset Management也持有大量看跌期權。

今年2月,美國公債殖利率走升之下,被許多投資機構視為經濟快速復甦,以及高通膨即將...
今年2月,美國公債殖利率走升之下,被許多投資機構視為經濟快速復甦,以及高通膨即將來臨,因此進場大量放空美債。 美聯社

說到這位Burry,其實也還不只做空ARKK,最近同樣增加長天期美債ETF的看跌期權。Burry的做空是否會贏得勝利,目前尚未可知。但是,市場「翻臉如翻書」的行徑,恐怕不是投資機構或操盤人能夠精準預測的。

就以美債為例,原本在今(2021)年2月,美國公債殖利率走升之下,被許多投資機構視為經濟快速復甦,以及高通膨即將來臨,因此進場大量放空美債。

怎料到4月卻迎來軋空行情,使得3月看好美債殖利率持續走升、大力放空美債的避險基金Alphadyne Asset Management慘遭軋空。其所掌管的120億美元資產,總共虧損了15億美元之多。

以上這些則新聞,讓筆者想起最近才看的一本書—《撼動華爾街的數學鬼才(The Quants)》。根據這本書作者,美國財經媒體《華爾街日報》駐首都記者—Scott Patterson的歸納整理,造成2008年全球金融海嘯的最主要原因,就是將「統計套利」理論奉為神喻的「寬客」們,刻意忽略掉這個理論,其實有其局限性。

「寬客」們自認為對於定價,以及風險難測的衍生性金融商品瞭若指掌,同時又大幅採用量化交易策略並進行槓桿操作。糟糕的是,發生了「寬客」們認為,萬年才會出現一次的「黑天鵝」(「模型中萬年一遇的事件」,卻在2008年8月「連續出現3天」)。種種事件湊在同一時間發生,最終,就把全球的金融市場,推向一場史詩級的大災難。

筆者提醒,不要隨便相信,某個基金經理人,可以一直為投資人,創造出比市場投報率還要...
筆者提醒,不要隨便相信,某個基金經理人,可以一直為投資人,創造出比市場投報率還要高出非常多倍的超額報酬,因為短期市場的波動是無法預測的,唯一能把握的只有長期上漲趨勢。 本報系資料庫

而從這本書中,筆者認為可以讓所有大眾,學習到以下4大與投資理財相關的重點:

重點一、既然不能輕易相信「賺錢的機率及風險,能夠100%精準預測及算出」,那麼,就不要隨便相信,某個基金經理人,可以一直為投資人,創造出比市場投報率還要高出非常多倍的超額報酬。

1985年,一位天才交易員—格里˙班伯格(Gerry Banberger),創造了一種高明的股票交易策略,後來被稱為「統計套利(Statistical Arbitrager;Stat Arb)」。它號稱是有史以來,最強大的交易策略,幾乎無懈可擊,不管市場運動方向如何,都能達到盈利。

之後多年,統計套利迅速大行其道,並且成為華爾街盛久不衰的賺錢方式。雖然「統計套利」經歷了1987年10月19日的美股黑色星期一,以及1998年長期資本管理公司(LTCM)倒閉,對全球金融市場的劇烈晃動,但它仍被視為能戰勝市場的最佳解決方案。

不過,一直到2008年世人才了解:所有的數學、所有的理論「通通失靈」,而統計套利並非像它所號稱的那樣「戰無不勝」,且還可能像核彈一樣地,瞬間把金融市場全面摧毀。

因為根據量化模型,2007年8月發生在華爾街的金融市場大崩盤,機率是非常低,在人類區區幾萬年的歷史中,「根本不應該發生」。然而,最不該發生的,還是發生了。為什麼?

書中特別提到:「為什麼數學可以在物理世界大顯神威,可以將人類送上月球,可以造出飛越大洋的飛機,可以駕馭微波給三明治加熱,卻在金融市界一敗塗地?原因就在這裡—物理世界是中庸的,鐘形曲線可以完美地描述人群的身高和體重,如果你測量一千個人的身高,再量一次也不會改變平均值。但是在金融世界,突發價格波動可以改變一切」,且更重要的是:「極端事件所造成的市場波動程度之猛、幅度之深,任何量化模型都無法補獲」。

而在《風險之書(Against the Gods)》中,也曾提到出生於瑞士的數學家Jakob I. Bernuoulli就曾承認:除非假設未來一定會重複過去的軌跡,否則,就根本無法依據實際數據來計算機率。筆者認為以上這兩段話,很值得堅信透過數學或電腦程式運算,便能夠創造超額利潤的投資人牢記再三。

事實上,1980年代以後華爾街所流行的量化投資,就是挑戰「有效市場假說(Efficient Market Hypothesis,EMH)」的理論—持續戰勝市場是不可能的。

然而,正如同該書作者Scott Patterson所說:長期以來,這些貪婪的食人魚,無時無刻都在尋找短期無效性,卻沒有發覺有一種無從控制的力量,也在吞噬著自己。

所以,就如同政大財務系教授周冠男所說的:「短期市場的波動是無法預測的,你唯一能把握的只有長期上漲趨勢」。那麼,不再相信基金經理人或自己,有通天的好運氣,而只是老老實實、定期定額投資一整個市場,恐怕才是一般投資大眾長期能夠投資獲利的最大保證。

筆者示警,衍生性金融商品多半被金融機構刻意包裝,投資人應儘量避開這些高風險的商品...
筆者示警,衍生性金融商品多半被金融機構刻意包裝,投資人應儘量避開這些高風險的商品。 報系資料照/記者潘俊宏攝影

重點二、衍生性金融商品日趨複雜,不論是定價或風險都難以計算,連專家都弄不懂了,更何況是一般非財務工程專長的一般散戶?在《撼動華爾街的數學鬼才》這本書中,很誠實地揭露了透過「證券化」的方式,推出了一系列分割成不同份額、結構複雜難懂,定價困難到必須靠「寬客」們啟動計算器、翻開微積分課本,還不見得能正確定價的衍生性金融商品。舉例來說,引發2008年金融海嘯的主角,就是抵押擔保債券CMO、擔保債券憑證CDO及信用違約交換CDS…等這些衍生性金融商品。

既然衍生性金融商品結構複雜,且又難以真實訂價、風險難測,那麼,想要避免突如其來鉅額虧損的投資人,勢必要讓自己的投資組合選項,遠離這些標的。

重點三、被金融機構刻意包裝之後的衍生性金融商品,其「毒害」可以說是無所不在,常讓一般投資散戶忽略掉它的存在。儘管保守投資人,或是強調穩健投資的退休基金或養老基金,都會儘量避開這些高風險的商品。

但在經歷了2008年金融海嘯之後,許多投資人及退休、養老基金才「突然驚覺」,自己所買到的標的的風險之高。《撼動華爾街的數學鬼才》一就特別提到:「在寬客的妙手之下,某些次級債券擔保憑證的份額,照樣能獲得標準普爾等機構的AAA評級,獲得了受監管機構(如養老基金)持有的許可證」。

該書又舉一例:在2008年金融海嘯之際,差一點就倒閉的美國國際集團(AIG),就是因為其旗下總部設於英國倫敦,得以規避嚴格的美國銀行法規,由於該部門擁有AAA級信用,所有投資者—從避險基金到受嚴格監管的養老基金—無不對其業務趨之若鶩。

也就是說,儘管屬性保守的投資人,不一定直接投資複雜的衍生性金融商品,所持有的退休或養老基金,卻有可能是押在這檔歷史攸久、具有AAA評級的美國國際集團,或是由其提供「保險」的衍生性金融商品。

於是在金融海嘯暴發後,這些投資人與機構法人才知道:就算自己沒投資衍生性金融商品,也一樣被金融機構高明的包裝,以及複雜的隱匿風險方式所蒙蔽。

更重要的是:信評機構對AIG事後才火速降評的措施,也紮紮實實地讓所有投資人「上了寶貴的一課」—所謂的信評資料,竟然與該企業的實際狀況「名不符實」,且一旦出現大問題,再高的投資等級,也會跌成垃圾等級。

筆者提醒,高風險的槓桿操作,後果恐怕不只是會讓整個金融市場變為廢墟。 示意圖/I...
筆者提醒,高風險的槓桿操作,後果恐怕不只是會讓整個金融市場變為廢墟。 示意圖/Ingimage

當然,單單是專業的信評機構,也難以看出企業的真實面貌,一般投資散戶,自然很難辨別清楚。所以,筆者想要在此提醒投資人的是:既然不能太過於相信信評資料,甚至連「投資等級」的標的,都不太能夠相信;那麼,那些被評為「垃圾級(非投資等級)」的標的,恐怕就更該遠離才是。

重點四、小心槓桿操作,很可能讓自己的投資萬劫不復。在金融市場應用有其局限性的統計套利模式,加上衍生性金融商品的價值難以確定,可能就已經拉大的可能損失的風險。如果再透過高風險的槓桿操作,恐怕不只是會讓整個金融市場變為廢墟。

《撼動華爾街的數學鬼才》書中,就曾舉當時摩根史坦利用於投資的每33美元中,有32元是借來的,只有一美元是「自己所有」。而其他投行的槓桿率,比如倒閉的貝爾斯登與雷曼兄弟與高盛,全都高得離譜。

另外書中也提到,當時最流行的策略是所謂的「一百三/三十」基金,也就是運用槓桿和量化操作,使多頭部位規模達到資本的130%,同時賣空相當於資本30%的股票。而有些對沖基金的槓桿率,更高達「一百七/七十」。

正因為在2008年金融海嘯之前,各家金融機構或對沖基金,幾乎都把槓桿拉到最大,而在金融商品盤根錯節、環環相扣之下,當有任何風吹草動,立馬就產生了「牽一髮而動全身」的毀滅性影響。

事實上,槓桿操作對於股市暴跌的催生作用,不只是是2008年的金融海嘯。根據《金錢決定歷史》這本書的作者—洪椿旭的說法,美國華爾街1929年的股市大崩盤,也是槓桿投資惹的禍。

根據他的資料顯示,在1924年末,當時槓桿投資的規模約為22.3億美元。到了1927年末,這個數字已經翻了約一倍,達到44.3億美元。等到1929年10月4日(股市在10月底暴跌)為止,桿桿規模更再翻了約一倍,達到85億美元的水準。

儘管槓桿操作,並不是造成股市下跌的主因,卻有可能是讓股市「多殺多」之下「超跌」的幫兇。且當槓桿操作者財力不豐厚,或是不甘投資價格暴跌的虧損,而不願意支付保證金之下,投資人的財富就會「瞬間歸零」。所以,想要安穩獲利的投資人,能不從中記取教訓嗎?

《免責聲明》本專欄所提供之資訊,均由作者自行蒐集並撰寫完成,所有觀點僅為個人對市場的看法,並非任何投資勸誘或建議。若有引用數字及相關計算,均已力求精確,惟不保證其正確性,也不作為任何投保或購買的建議,對此不負任何法律上的責任。另外,本專欄版權所有,轉載請註明出處。

《延伸閱讀》李雪雯的健康財富百寶箱》(若讀者有相關投資理財問題,也歡迎在此專欄或以上粉絲團留言,個人將盡力、盡速回覆),在《聯合新聞網》刊登超過1星期的文章,將會轉貼在「個人部落格」中

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